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波球体育注册剖析中资企业美元债风险 财务自律等四大警示须重视

作者: 波球体育注册时间: 2021-11-24 17:32

内房企信用风险下,中资企业美元债券价格正经历一场“风暴”。

特约撰稿 王应贵 刘思宇

近段时间受地产高收益债券抛售影响,香港内地地产股指数承压,现处于自2017以来的最低水平,并波及其它高品质美元债券。地产高收益债券到期收益率曾一度飙升至26.63%,为此投资者损失惨重。按年收益计,2015-2020年地产高收益债券年收益分别为11.217%、11.83%、7.282%、-3.515%、14.511%和9.424%,截至2021年11月10日,今年收益率为-29.61%。中资企业发行的高品质美元债券也遭遇到近7个月来最严重的抛售。

随着我国不断扩大金融业对外开放,越来越多的中资企业选择去国际金融市场募集资金,且由于债券融资的优点,不少企业倾向于发行离岸债券。伦敦和香港为著名的国际金融中心,前者为世界最重要的国际债券业务中心,同时正在努力扩大离岸人民币债券业务,后者的国际地位不如伦敦,但区域优势比较明显,离岸人民币债券业务位居全球第一。2021年3月,伦敦人民币存款仅718亿元人民币,离岸人民币债券(也称为点心债券)市值为628亿元人民币(2021年3月末);香港人民币存款为7725亿元人民币(10月达到8427亿元),人民币债券规模达1100多亿元人民币(2021年6月末)。然而,出于成本考虑,中资企业更愿意选择在香港发行离岸美元债券,其债券市值远超过离岸人民币债券。

按债券发行人分类,我国企业在香港发行的美元债券包括银行优先股(AT1,用于补充一级资本)和高级债券、城投公司(地方政府融资平台)债券、地产投资级债券(资信评级较高)、地产高收益债券(资信评级较低,或无评级,或无抵押)、企业债券、非银行金融债券、科技债券和主权债券。然而,最近几个月受国际关注最多的就是地产高收益债券,发生了几例违约事件。

目前香港离岸债券市场风险仅限于地产高收益债券,对银行类、科技类、非金融企业类、企业类和主权债券的收益率并没有产生实质性影响,离岸美元债券的成本优势依然明显。然而,这次地产高收益债券违约事件值得深思,这毕竟关乎中资企业的海外信誉。

无法抵挡低成本融资诱惑

相对国内债券市场而言,国际债券市场具有许多优势,首先,发行人可以根据有利原则选择债券发行的时间、地点和币种,以最大限度降低资金成本。第二,国际债券(也称欧元债券Eurobonds,或离岸债券)对特定投资者具有较大的吸引力,如香港债券市场可吸引亚太地区、英国和欧洲大陆投资者,而伦敦受澳大利亚、南非、印度、巴基斯坦和孟加拉国投资者的偏爱。第三,发行人可以对冲部分汇率风险。对于跨国企业而言,业务区域涉及多个国家和地区,发行其它货币的债券可能会增加交易成本,但同时能对冲外汇风险。第四,国际资本不受国内货币政策监管,可以自由流动,为鼓励国际金融业务发展,债券发行地所在的国家和地区(通常为离岸金融中心)提供低税或免税优惠,从而降低了资金运作成本。第五,国际债券发行地在某一个国家(主要是英国),但可以在全球交易,能吸引较为广泛的投资群体,同时提升了市场的流动性和定价准确性。最后,国际债券市场发行条件较为灵活,而国内债券市场对企业发债的资格条件要求相对较高,一般企业被排除在市场之外。在我国银行间同业拆借市场,发行主体的信用评级至少要达到A-,但香港地区信用评级要求较为灵活,发行主体信用评级可以在A-以下,甚至没有评级。

由于中美两国的货币政策差异,两国的同期限利率差别很大。在疫情期间,美联储开启了新一轮量化宽松政策,用“大水漫灌”方式救助困境中的经济,而中国选择了迥然不同的货币政策取向。尽管美联储从本月开始收紧银根,但基于11月10日的收益曲线对比,不难发现,两国利息成本差异较大:中国内地各个期限的利率都高出美国不少。以中短期利率的风向标3年期为例,美国为0.842%,中国为2.6248%,而以中长期利率的风向标10年期为例,美国为1.564%,中国为2.9139%。这只是参照在岸市场国债无风险利率,企业实际利率比国债利率高很多。离岸美元利率与美国国债利率相关度很高,联动性较强。以短期融资为例,11月9日,离岸美元3月、6月和12月的借贷利率分别上升至0.1495%、0.2151%和0.3498%,略高于同期限的美国国债收益率,但对中国企业而言,国际债券市场已魅力十足,简直无法抵挡。

自2016年以来,中资企业把目光转向了国际市场,香港美元债券呈现井喷式增长。据彭博社统计,2016年中资企业在香港发行了114笔美元债券,融资金额为560亿美元,而2017年共发行了227笔,融资额达1113.57亿美元,首次突破千亿大关。进入2018以后,人民币对美元汇率贬值,中资企业在港发行了320笔,共募集了1409.36亿美元,再创新高。2019年人民币对美元持续走弱,中资企业在港发行了522笔美元债券,共募集了2232亿美元,又一次刷新纪录。2020年人民币对美元走势由强转弱,中资企业在港发行了1229笔,融资达历史新高的3024亿美元。截至2021年11月4日,可能受年初个别房地产企业美元债券违约事件的负面影响,中资企业共发行了848笔美元债券,融资额为1377亿美元,大概率事件是今年融资额会在六年里首次出现下跌。

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